G20政策包：如何给实体经济“打鸡血”

2016-02-29 11:41:09 国际金融报

此轮负利率的源头是欧元区。虽然瑞典、丹麦的负利率比欧央行来得更早，瑞典在2009年最初推负利率挽救经济，只是短短试行一年便结束，并无波及别国，随后该国经济复苏，瑞典央行迅速开始升息；丹麦是为遏抑欧债危机下，资金涌入推高货币汇价，“被迫”推行负利率。

　　一轮危机

　　全球央行实施降息等传统措施，以及量化宽松（QE）、甚至负利率等非传统措施，试图让经济重回增长轨道并对抗通缩。距离2008年的金融海啸已7年有余，全球各大央行，似乎在这几年中透支了本身的说服力与公信力

　　全球最大避险基金桥水联合创办人达里欧认为，各国央行为救经济而祭出各种传统与非传统措施，不仅招数已用尽，效果也递减。

　　可以观察到的是，非常规货币政策实施以来，效果有限，对实体经济并未带来实质性可持续的改变，全球增长困境仍没有打破，惟一有经济复苏迹象的美国也开始出现需求回落。

　　中国社科院世界经济与政治研究所国际投资研究室副主任王永中告诉《国际金融报》记者，从经济理论上看，在经济低迷或萧条时期，在去债务杠杆机制的作用下，企业和居民均需要削减债务和资产规模，但是当前企业的投资意愿和居民的消费意愿均较低，因而中央银行的扩张性货币政策难以发挥有效的刺激作用。

　　眼下，市场对于负利率实验的担心与日俱增。一些投资者和分析师担心，这样的行动显示出央行的“弹药”渐少，“新武器”十分危险。他们认为，政策制定者很大程度上低估了因此形成的经济风险。

　　美银美林就指出，现在各国央行已经不再拥有以前历次衰退前那样充足的弹药，比如在过去3次衰退中，美国联邦基金利率从峰值到谷底分别下降675个基点、550个基点和500个基点。现在联邦基金利率的水平为25-50个基点。

　　“目前，各国央行的货币政策空间已非常有限。日本、欧元区的中央银行的货币政策的效果均不显著。”王永中表示。

　　瑞士央行总裁乔丹警告，央行的非传统货币措施承受了愈来愈大的风险。至于通过采用非传统货币措施，央行又获得了一定的回旋余地。不过，不能为了达到理想的货币环境，无限期地使用非传统货币措施。

　　在空前的量化质化宽松措施未能实现央行的2%通胀目标后，日本行行行长黑田东彦亦承认，单靠扩大货币基础，通胀无法达标。

　　有局限性的是，目前财政政策并不能合理配合货币政策推动经济发展。王永中认为，财政政策虽然能有效地刺激国内需求，但目前发达国家的公共债务负担沉重，财政不可持续风险高，需要削减财政支出、降低财政赤字，无力实施扩张性的财政政策。新兴经济体由于大宗商品价格下跌，大宗商品出口收入急剧下降，货币大幅贬值，外债负担显著加重，且面临大规模的资本外流问题，从而，新兴经济体实施扩张性财政政策的能力显着不足。因此，由于政府财政能力的限制，扩张性财政政策的力度难以推动当前的世界经济走出低迷状态。

　　终极宽松

　　眼下，美欧日三大央行的货币政策手段，在应对负面冲击时，美联储弹药最多，欧洲央行次之，而日本央行弹药最少。未来，如果经济依然低迷，有一种观点认为，央行或许“不经过银行及金融市场，而是将钞票直接送到民众的口袋，可以鼓励民众多花钱，而不是把钱存起来”

　　尽管市场对负利率政策的刺激效果存疑，但是一些央行并未放弃这一实验，英、美两大国会否尾随，将是市场关注焦点。

　　美国去年底启动新一轮加息周期，但能否按早前预期每季加息一次已成疑问。期货市场数据显示，美国在3月加息的机会只有4%。美联储前主席伯南克早前曾开腔，美联储应考虑以负利率抵抗新一轮的经济衰退，另一前美联储银行总裁Naranya Kocherlakota近日又再提出，负利率是央行潜在的强大工具。其实美联储1月的银行压力测试，其中一个情景就是假设3个月美国国库票据在未来3年出现负息，对银行会有多大影响，足见形势渐起变化。

　　有分析师认为，鉴于美国经济2月份数据不太理想，美联储或许会跟风，因为美联储主席耶伦已经承认，决策者们至少考虑过实行负利率的可能性。

　　美银美林在最新的分析报告认为，美欧日三大央行的货币政策手段，在应对负面冲击时，美联储弹药最多，欧洲央行次之，而日本央行弹药最少。

　　在这份报告中，美银美林预计，如果经济或市场急剧走软，美联储将会把利率降至零，然后通过“扭转操作”或QE4来干预收益率曲线，如果还是不行，可能采用负利率。此外，美联储应对金融危机的流动性工具也非常多。

　　美银美林认为，相比之下，欧洲央行的操作空间要小一些，因为欧洲央行现在已经实施负利率了。

　　丹斯克银行的观点是，欧洲央行仍有一些手段可以使用，所剩的政策工具包括加强政策目标指导，其中可能包括重新诠释通胀目标；更多或更加激进的降低利率；进一步扩大QE规模，或者是将更多的高风险资产，如公司债券、股票甚至不良贷款加入量化宽松范围内；释放新的流动性，或者宣布新的长期再融资计划（LTRO）使银行能够以负利率借贷；其他工具，例如外汇干预，以及大量印钞。

　　“在我们看来，日本央行弹药最少。他们现在已经在资产负债表上承担信用风险了，当然，他们还可以朝这个方向大规模扩张。”美银美林报告称。

　　分析认为，日本央行必须在未来几个季度审慎行事，进一步降低利率只是选项之一。不过，日本央行没有太多的空间购买更多日本政府债券，因为日本央行持有的日本政府债券已占全市场的30%左右。根据国际货币基金（IMF）的估算，即便日本央行不再购买更多日本政府债券，在大约三年以内该债券也缺乏卖方。

　　尤其是，先前许多银行已经大量减码日本政府债券部位，在当前的负利率环境中也不愿意再出售政府债券。基于以上限制，日本央行很可能不会再采用这种方法。在紧急情况下，日本央行或许可能与日本大藏省共同努力干预外汇市场，买入美元、卖出日元，这实际上就相当于加大宽松力道。

　　桥水联合创办人达里欧预测，全球央行最终将实施“货币政策第三阶段”措施。在达里欧看来，货币政策的第一阶段降息，第二阶段是量化宽松，第三阶段将是央行以印钞形式直接资助政府支出，即经济学家傅利曼1969年提出的“直升机撒钱”理论，“不经过银行及金融市场，而是将钞票直接送到民众的口袋，可以鼓励民众多花钱，而不是把钱存起来”。

　　经济学人也强调，各工业国家的政治人物现在必须与央行携手抗战，并建议采取最激烈的财政与货币政策。选项之一是直接靠印钞票来挹注公共支出（或减税），俗称“直升机撒钱”。

责编：邢若宸